コーポレート・ファイナンス

キャッシュ･マネージメントとは、トレジャリー･マネージメントの一部をなす。ではトレジャリー・マネージメントとは何を指すのか？今回は、トレジャリー･マネージメントについて、書いてみようと思う。

イギリスの企業財務担当者組合（The Association of Corporate Treasurers）の定義によると「企業トレジャリーとは、企業財務の戦略、及びポリシーを決める重要な鍵であり、何のビジネスに投資するか、その資金調達方法、及びそのリスク管理などを助言すること」とある。つまりビジネスの流動性と財務リスクを効率的に管理することと言えるだろう。

では実際にはその為にどのようなことが必要なのだろうか？それぞれ考え方によってそのカテゴリー分けは様々だが、大体においてコーポレート･ファイナンス、財務リスク・マネージメント、運転資金マネージメント、銀行関連、キャッシュ･マネージメントに分けることが出来ると思う。ではこれから各カテゴリーごとに細かく見ていきたい。

まずはコーポレート･ファイナンスである。文字通り、如何に企業（コーポレート）をファイナンスするか？ということである。実際には資本でファイナンスするか？それとも負債でファイナンスするか？と言うところから始まって、増資をするのか、銀行借り入れにするのか、社債を発行するのか、など色々な方法があるが、ここではそれを決めるのに知っておきたい理論について書いてみたいと思う。

まず資本か負債かと言う議論で一番に考えないといけないのは資本構成である。前回にも書いた通り、最適な資本構成を考えるにあたって元となるのが「資本はリスクが低くてコストが高く、負債はコストが安くてリスクが高い」というトレード･オフ（二律相反）論である。さらにこの理論に含まれるのは、損益計算書（P/L）上、負債の金利コストは税引前の利益から差し引くことが出来ることから税金分さらにお得である、と言う考え方である。

またギアリングといって、自己資本を使って投資するより、負債を使って投資した方がリターンが増えるという考え方もある。分かりやすく例を使うと、次のようになる。

A社とB社という会社があるとする。どちらの会社も300の投資をしたとする。但し、A社は資本100とローン200で、B社は資本200とローン100の割合とする。この投資から50の売り上げがあったとして、金利が10％、税金が30％の場合、税引き後の（配当可能な）収益は次のようになる。

A社
50－20（ローン金利）＝30
30－9（税金: 30ｘ30％）＝21

B社
50－10（ローン金利）＝40
40－12（税金: 40ｘ30％）＝28

当然A社のほうがローン金額が高いので、その金利支払い分、最収益は減る。但しこれを投資した額に対するリターンとして計算すると

A社
21 / 100 = 21%

B社
28 / 200 = 14%


で、A社のほうがリターンが高くなるのである。つまり、少ない投資でより高いリターンを求めると、資本より負債を使ったほうが良いということである。
 
次にマッチングを紹介する。その名の通り、「資産」と「資本＆負債」をマッチング（組み合わせ）することである。資産には固定資産と流動資産があり、固定資産は土地や建物のように簿記上は金額がほぼ固定されているものである。流動資産はその名前のせいか変動すると思われているが、よくみると変動する流動資産とあまり変動しない流動資産に別れる。例えば売掛金や在庫の一部は絶えず存在していて、これらは変動しない流動資産といえる。一方で、大口の売り上げがあったりすると売掛金も在庫も変動するし、現金も給料支払いなどまとめてすると変動する。このマッチング論では固定資産、及び変動しない流動資産については長期負債か資本でファイナンスして、変動しやすい流動資産の部分だけ短期負債でファイナンスするという考え方である。
 
最後は理論と言うより、実務レベルで採用されている傾向と言えるが、ペッキング・オーダー（序列）と呼ばれるものである。これが何かと言うと、資金を外から調達する前に社内で調達すると言うものである。要は、銀行借り入れをする前に親子ローンで解決するいうことである。但しここにも落とし穴があって、通貨が違ったり、国が違ったりすると、為替リスクが生じたり、国の規制で現地で資金調達せざるを得ない場合もあるので、実際には必ずしもこの順序でと言うわけにはいかない。
 
以上が主要な理論である。とはいえ、理論はあくまで理論であり、実際もっと様々な要素が絡み合う現実では、あくまで参考程度に知っておけばよい知識かもしれない。

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ファイナンシャル・マネージメント

キャッシュ・マネージメントはトレジャリー･マネージメントの一部であり、トレジャリー･マネージメントはファイナンシャル・マネージメントの一部である。ではファイナンシャル・マネージメントとは一体何なのか？

貸借対照表、つまりバランス･シートは、資産と資本＆負債がバランスすることから、バランス･シートと呼ばれる。これを西洋式（ビジネス・スクール式？）に表現すると「会社資産が何で構成されているかを表す一覧表」ということになる。つまり、資本と負債がどの割合で構成されているかという資本構成（キャピタル・ストラクチャー）をあらわすのである。では、なぜ資本構成が重要なのだろうか？

この重要性は資本と負債のコストとリスクを考えれば分かりやすい。例えばどこかの会社の株を買って株主になるとする。その場合、株主は当然銀行に預ける金利より高いリターンを期待して株に投資するのである。この高いリターンとは株価の上昇、及び配当金である。つまり、会社は株主に出してもらった資本を有効に使って、会社の価値と収益を上げ、株主に還元しなくてはならない義務があるのである。もっとはっきり言えば、銀行から借りたローンに金利というコストがあるのと一緒で、資本も会社にとってはコストなのである。それも銀行金利より高いリターンを求められる高額なコストである。

では負債のほうが安上がりだからと、負債だけで会社は成り立つだろうか？この状態は、収益力がなくて借金だらけの会社、いわゆる債務超過の状態である。言い換えれば、倒産間近で会社存続が危ぶまれる状態である。つまり、負債が増えればデフォルト･リスクも増えるのである。

結論として、会社にとって「資本はリスクが低くてコストが高く、負債はコストが安くてリスクが高い」ということになり、資本と負債のリスクとコストは反比例（トレード･オフ/二律相反）するということである。すなわち会社経営においてのファイナンシャル･マネージメントの究極論は、いかにコストとリスクのバランスをとって最適な資本構成を作るか、ということである。

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歴史的背景

昨今「キャッシュ･マネージメント」という言葉は、財務担当者にとって当たり前の専門用語として日本語に訳される事もなく使われる。一体「キャッシュ･マネージメント」とは何を指すのか、なぜ必要なのか、この辺りを理解するのに必要な歴史的背景をまずは簡単に書いてみたいと思う。

1929年の世界恐慌後、各国が植民地を抱え込んで、ブロック経済（英ポンド、仏フラン、米ドル、日本円）圏を促進させた。関税障壁によりブロック外へ需要が漏れない（つまり保護貿易主義）ことから、各経済圏が分断され、第二次世界大戦へとつながる。この反省、及び戦争による疲弊した世界経済安定化を目的として、俗に言うブレトン・ウッズ協定（United Nations Monetary and Financial Conference）が締結され、国際通貨基金（IMF）や国際復興開発銀行（IBRD）の設立、及び関税および貿易に関する一般協定（GATT）の発足が決まった。GATTは「自由貿易＝円滑な国際貿易」の実現を目的に、ジュネーブ・ラウンドから始まり、ケネディ･ラウンドやウルグアイ･ラウンドなどの8貿易交渉を経て、1995年に世界貿易機関 (WTO) 協定の一部になった。つまり、第二次世界大戦の一因となった保護貿易主義の反省から自由貿易が促進され、その安定した利益が先進工業国全体の経済を改善し、世界経済は劇的な高度成長を実現したのである。また自由貿易の促進、及び世界経済の活性化に伴い、様々な形での国際化（グローバリゼーション）が始まることとなる。その一つが企業のグローバリゼーションである。例えば、1970年代や80年代に多国籍企業として成長し始めたのが、米国のジェネラル･モータース（車）や、英蘭合併のユニレバー（食品＆生活雑貨）や、日本のソニーなどである。

企業の国際化に伴い必要とされ始めたのが効率化である。世界各地に拠点を作り、そこでそれぞれビジネスを始めれば、当然資金調達の必要性も出るし、売掛金や買掛金も発生するわけである。グループ内取引で発生する売掛金と買掛金の相殺をすることで、グループ内のキャッシュ・フローを単純化しようと1960年代にアメリカでまずはネッティングが始まった。また必要資金をグループ内で調達するグループローンの効率化が始まり、1990年代にはスィープやプーリングと呼ばれる銀行商品が多国籍企業内で採用されることになる。1999年には欧州統一通貨のユーロが発足し、これまでは米ドル中心だった効率化がユーロでも可能となり、欧州を中心にこれらの効率化がさらに加速されることになった。

このことからも分かるように、キャッシュ･マネージメントとは多国籍企業で主に採用されている流動資産管理の一環で、キャッシュ・フローの単純化、キャッシュ･バランスの管理、及び超過資本の効率的な投資（金融商品への投資だけではなく、広義でのビジネスへの還元投資）などを指す。

また蛇足になるが、効率化といえばサプライチェーン・マネージメントやストック・コントロールなどもこれらの効率化現象の一部に当たる。この「効率化＝集中管理」が今日の多国籍企業のトレンドである。なぜなら集中管理することで事務の効率化、すなわち人件費も含めたグループ内のさまざまな無駄を最小限に出来ること、また集中管理＝社内プロセスの透明化となり、2001年のエンロン不正取引以降SOX法などで強化されているリスク･マネージメントにも貢献できるからである。

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